«Дивный новый мир»: что сулят триллионы на счетах в центробанках

Новое предназначение баланса ФРС

Программа QE, которая финансировалась за счет создания банковских резервов, привела к увеличению активов ФРС с докризисных $900 млрд до беспрецедентных $4,5 трлн на текущий момент. Стратегия ФРС по «нормализации» обещает постепенное сокращение ее баланса (через будущий отказ от реинвестирования поступлений от погашаемых облигаций в портфеле ФРС и/или продажу этих активов до их погашения): если этого не делать, то в будущем, когда экономический рост ускорится, огромная масса избыточных резервов может трансформироваться в кредитный «перегрев». «Если продавать активы [из портфеля ФРС] слишком медленно, может возникнуть чрезмерное инфляционное давление», — предупредила в пятницу Йеллен.

Читайте на РБК Pro

«Жадные и ленивые зумеры»: почему компании недовольны работой молодежи Как кредиторы отбирают у детей предпринимателей наследство Как вас попытаются обмануть в 2021-м — новые сценарии кибермошенников Магия педалей: как подражание фитнес-студиям помогло Peloton

Однако трое экономистов из Гарварда — Робин Гринвуд, Сэмуэл Хэнсон и Джереми Стейн (последний работал в ФРС в 2012–2014 годах) в другой работе, представленной в Джексон-Хоул, посмотрели на раздутый баланс ФРС не как на проблему, а как на возможность. Они считают, что ФРС может позволить себе «неопределенно долго» сохранять баланс на текущем уровне в $4,5 трлн — более того, это может быть необходимо в качестве инструмента поддержания финансовой стабильности. Дело в том, что в последние годы в частном секторе значительно выросла склонность банков и небанковских финансовых посредников к выпуску краткосрочных долговых инструментов, приближающихся к денежным эквивалентам. ФРС может использовать свой баланс для поставки на рынок аналогичных инструментов, уменьшая тем самым стимулы для частного финансового сектора выпускать слишком много коротких долгов. «Учитывая факторы системного риска, связанные с тенденцией к укорачиванию фондирования частного сектора, для государства желательно выступать агрессивным поставщиком безопасных краткосрочных обязательств, стимулируя частные фирмы к удлинению структуры их фондирования», — пишут авторы исследования.

Банки, небанковские организации и даже домохозяйства показывают огромный спрос на безрисковые ликвидные активы, запасают рекордные объемы наличности, подтверждает Велдкамп из Нью-Йоркского университета. Лишь отчасти это связано с посткризисным ужесточением регулирования, значительную роль играет повышенный уровень страха и осторожности, поскольку глобальный финансовый кризис научил, что даже самый невероятный риск может материализоваться, пишет она.

Готовясь к будущему кризису

Участники конференции в Джексон-Хоул задавались вопросом, что будут делать ФРС и другие центробанки во время следующего экономического кризиса. Из речи Йеллен следует, что основными инструментами останутся те, что активно использовались в последние годы (снижение ставок, покупки активов, «заявления о намерениях» — т.н. forward guidance), но потенциал их будет более ограниченным. Например, в среднем во время рецессии ФРС исторически сокращала ключевую ставку на 5,5 п.п. — при новом спаде это может оказаться недостижимо, если конечно не решиться на использование отрицательных номинальных ставок. Но Йеллен не включила отрицательные ставки в список потенциальных инструментов борьбы с будущим кризисом, и другие чиновники ФРС, которые говорили в Джексон-Хоул, дали понять, что не обсуждают отрицательные ставки в практическом ключе.

С ними поспорил Марвин Гудфренд из Университета Карнеги—Меллон, в 1990-х и начале 2000-х руководивший департаментом исследований Федерального резервного банка Ричмонда. «Следующий циклический спад — это только вопрос времени, и когда это произойдет, встанет вопрос об агрессивных действиях в области отрицательных ставок», — пишет экономист в работе, тоже представленной в Джексон-Хоул.

На конференции были представлены и более экзотические идеи: например, вариации на тему «разбрасывания денег с вертолета» (восходит к Милтону Фридману и подразумевает бесплатное предоставление напечатанных центробанком денег экономическим агентам) в работе Рикардо Реиса из Лондонской школы экономики. Йеллен в своей речи подчеркнула, что ФРС не рассматривает активно никакие дополнительные инструменты и модели, хотя они являются «важными темами для исследований».

Пресс-служба Банка России, глава которого Эльвира Набиуллина участвовала в конференции в Джексон-Хоул, отмечает, что обсуждавшиеся там меры денежно-кредитной политики не подходят России, поскольку ситуация в развитых экономиках сейчас иная. «Многие развитые страны в настоящее время столкнулись с угрозой дефляции — снижения общего уровня цен в течение продолжительного времени. Дефляция не менее опасна, чем инфляция», — написала пресс-служба ЦБ в ответ на запрос РБК. Бороться с дефляцией сложно, особенно в условиях низких ставок. Центральные банки в этом случае используют политику количественного смягчения или устанавливают отрицательные ставки, но «эффективность данных политик — вопрос дискуссионный», отмечает ЦБ.

В России совсем иная ситуация: снижение цен на нефть стало причиной спада в экономике, ослабления рубля и ускорения инфляции. Чтобы обеспечить достижение цели по инфляции в 4% к 2017 году, «необходима умеренно жесткая денежно-кредитная политика» — в противном случае «возможно нарастание инфляционного давления, повышение рисков в финансовой сфере и в конечном итоге дестабилизация ситуации в экономике».

при участии Марины Божко