Риски дефолта в России снизились до четырехлетнего минимума

Фото: Данил Шамкин / ТАСС

«Пятилетний CDS-спред продолжил понемногу сужаться и в пятницу сократился еще на 2 б.п., достигнув нового минимума — 139 б.п., а за неделю снижение составило 7 б.п.», — написали аналитики  банка «Уралсиб» в своем отчете. По данным терминала Bloomberg, последний раз на таком низком уровне спред находился почти четыре года назад — 19 сентября 2013 года; с тех пор он стал резко расти вплоть до 2015 года, после чего начал снижение, и до пятницы его значение было выше. В понедельник, 4 августа 2017 года, спред минимально изменился к пятнице, чуть увеличившись до 140 б.п., свидетельствуют данные терминала Bloomberg.

CDS-спред указывает на оценку инвесторами риска дефолта той или иной страны. Если спред низкий, то и оценка риска низкая. Нынешнее сокращение величины CDS-спреда говорит о том, что инвесторы воспринимают суверенный долг России так, словно у нашей страны вновь появились инвестиционные рейтинги, говорит генеральный директор УК «Спутник — Управление капиталом» Александр Лосев.

Однако тогда, 19 сентября 2013 года, баррель нефти марки Brent стоил $78, курс доллара был установлен Центробанком на уровне 32 руб., рейтинги России от всех трех агентств находились на инвестиционном уровне: от Fitch — ВВВ, от S&P — BBB, от Moody's — Baa1. Сейчас баррель нефти марки Brent торгуется на отметке $52,7, доллар стоит 57,8 руб. (согласно курсу ЦБ, установленному на 5 сентября), а суверенные рейтинги снижены: рейтинг от Fitch находится на уровне ВВВ-, рейтинг S&P — ВВ+, рейтинг Moody's — Ba1, из которых на инвестиционном уровне остался только рейтинг от Fitch.

Внешние факторы

Впрочем, дело здесь в основном не в российской экономике, а в затянувшемся периоде низких ставок на развитых рынках, считает Лосев: «На фоне избытка ликвидности на зарубежных площадках инвесторы готовы брать риск России». Также причина и в невысоком внешнем долге России — многие годы он не превышал 10% ВВП, а сейчас находится на уровне 4%, отмечает Лосев.

Вероятность повышения ставки ФРС снизилась, так как в последнее время ряд членов ФРС обратили внимание на то, что инфляция в США не выходит за рамки 2%, говорит генеральный директор УК «Арикапитал» Алексей Третьяков. Если в начале июля вероятность повышения ставки составляла почти 60%, то сейчас в ФРС появилось сомнение, нужно ли дальше повышать ставку или же стоит ожидать, пока инфляция достигнет и перешагнет планку в 2%, поясняет Третьяков.

Улучшение макроэкономических показателей могло повлиять на снижение спреда, но незначительно, рассуждает Третьяков. С ним согласен и Евгений Сергеев из банка «Уралсиб», который указывает, что ускорение роста ВВП во втором квартале составило 2,5%, а цены на нефть в августе держались выше $50 за баррель. «Но Россия здесь не является исключением: CDS-спреды большинства развивающихся рынков также снижались в июле—августе. Таким образом, снижение CDS, скорее, следствие внешних факторов», — говорит Сергеев.

Фото: Reuters

Сейчас разрыв в доходности по еврооблигациям развивающихся стран и безрисковых долларовых облигаций сократился до минимума с 2007 года, из-за чего рынок кажется перегретым, говорит Третьяков. Например, в Бразилии, где госдолг приближается к 80% от ВВП, в следующем году предстоят президентские выборы, исход которых трудно предсказать, доходность по десятилетним суверенным еврооблигациям в начале августа опустилась до 4,4% годовых, а разрыв с американскими казначейскими облигациями (доходность по ним составляет 2,2%) составляет 2,2 п.п., отмечает Третьяков. Еще в начале 2017 года этот разрыв составлял около 3 п.п., а в начале 2016-го — 5 п.п., указывает он. Турция и ЮАР за последний год лишились инвестиционного рейтинга, тем не менее доходность у них находится на годовых минимумах, приводит еще пример Третьяков.

Тем не менее один довольно значимый потенциально внутренний фактор снижения CDS-спреда — это предстоящий в сентябре пересмотр суверенного рейтинга России со стороны S&P, считает главный экономист ING Дмитрий Полевой. Судя по фундаментальным факторам, есть некоторая вероятность повышения рейтинга, указывает он, но отмечает, что многое зависит от геополитики и оценки институциональной среды, которые действуют на рейтинг в противоположном направлении.

Внутренние перспективы

Пока CDS-спред снижается, это благоприятный период для размещения бондов российских компаний, на которые санкции пока не распространяются, и даже для госкомпаний, частично подпавших под действие санкций, но при этом успешно размещавших свои еврооблигации в 2016–2017 годах, утверждает Лосев.

Учитывая ограниченный объем внешних заимствований, данной ситуацией может воспользоваться и Россия как суверенный заемщик — в рамках планируемого обмена менее ликвидных евробондов на более ликвидные выпуски — интерес инвесторов к этой операции может быть выше, считает Дмитрий Полевой. На этот год Минфин планировал размещение еврооблигаций на $7 млрд, из которых $3 млрд были размещены в июне, а еще $4 млрд могут быть размещены в рамках обмена старых выпусков на новые, говорит аналитик дирекции анализа долговых инструментов банка «Уралсиб» Евгений Сергеев. Обмен должен быть до конца года, но пока точные даты неизвестны, уточняет он. Этот обмен касался старых облигаций Россия-30, половины выпуска которых держал банк «ФК Открытие», указывает Третьяков.

Ставка по евробондам России складывается из двух составляющих — ставка по гособлигациям США плюс кредитный риск России, поясняет Сергеев. «Если инвесторы снижают свою оценку риска России, то и ставка по евробондам может снизиться, при том что доходность госбумаг США не изменилась. Но если инфляция в США ускорится, а ФРС продолжит подъем ставок, то это может привести и к росту стоимости займа для России», — говорит он.

По прогнозам Лосева, тренд по снижению CDS-спредов может продлиться недолго — до тех пор, пока конгресс США не выслушает запланированный доклад в рамках принятого закона о новых антироссийских санкциях, что должно случиться до февраля 2018 года. После этого будут приниматься решения о дальнейших санкционных действиях, в результате чего риски могут повыситься и фактор геополитики вернет CDS-спред к более привычным, более высоким уровням, говорит Лосев.

По мнению Полевого, спреды и так сильно упали за последние полгода, потенциал дальнейшего снижения можно оценить еще в 15–20 б.п. до минимумов 2011–2012 годов. Но возврата к абсолютным минимумам 2006–2007 годов, около 40 б.п., вряд ли стоит ожидать, полагает он.