— Секьюритизация — давно известный способ «переформатирования» активов. В каких случаях и почему он наиболее актуален?

— Секьюритизация позволяет оригинатору — компании или банку выпустить и разместить на рынке облигации, обеспеченные портфелями кредитов, займов или других активов. В результате организация привлекает денежные средства, а доход держателей бумаг формируется из платежей заемщиков по залоговым обязательствам.

Актуальность секьюритизации определяется двумя основными факторами. С одной стороны, традиционные источники фондирования даже на фоне некоторого смягчения денежно-кредитной политики (ДКП) остаются достаточно дорогими. В этих условиях оригинаторы стремятся удешевить пассивы и высвободить капитал для развития основного бизнеса. С другой — классические инвестиционные инструменты уже не приносят рекордной доходности, как было на пике ключевой ставки, а рынок высокодоходных облигаций (ВДО) все чаще сотрясают очередные дефолты, поэтому инвесторы рассматривают более сложные инструменты с надежным обеспечением. Секьюритизацию можно назвать золотой серединой для оригинаторов и инвесторов: здесь и комфортная доходность, и защита инвестора, которую обеспечивает сама структура сделки.

— Какова динамика рынка секьюритизации в России? Каковы основные драйверы роста и сдерживающие факторы?

— По данным «Эксперт РА», только за восемь месяцев 2026 года объем рынка превысил 1 трлн руб. Но его потенциал все еще высок. Рынок секьюритизации к ВВП в России составляет чуть более 1% — это в разы меньше, чем в США и Европе. Основным драйвером роста стала необходимость оригинаторов в условиях ужесточения регуляторных требований к капиталу выводить с баланса качественные, но капиталоемкие портфели.

Что касается сдерживающих факторов, то в первую очередь это все еще узкий круг стандартизированных активов — пока на рынке секьюритизации с огромным отрывом преобладают ипотека и потребкредиты. Есть и другие сложности, в том числе ограниченный круг институциональных инвесторов, готовых вкладываться в мезонинные и младшие транши, то есть в облигации более высоких категорий риска внутри выпуска. Отчасти развитие рынка сдерживают не до конца проработанные правила регулирования новых классов активов — NPL (non-performing loans, просроченная задолженность. — «РБК Отрасли»), факторинга, лизинга: они пока формируются точечно — отдельные нормы есть, но целостная система еще не создана.

В этот список я бы еще добавил инвестиционную инертность частных и институциональных инвесторов: они еще не до конца оценили потенциал структурных облигаций. Но в нынешних рыночных условиях переход от привычного к новому неизбежен.

— В России широко известны «большие» секьюритизации — ипотечные портфели, пулы потребкредитов. Какие еще виды активов интересны сейчас, а какие могут стать востребованными в среднесрочной перспективе?

— По нашим оценкам, в 2027 году объем секьюритизированной просроченной задолженности и других типов стрессовых активов покажет 20-кратный прирост к 2024 году. Так, наша группа планирует осуществить сделку по секьюритизации NPL-портфелей ID Collect до конца осени. Дебютная сделка по секьюритизации микрозаймов Moneyman показала, что рынок не боится экзотических активов: мы разместились с переподпиской в 1,2 раза. Такого же спроса мы ждем и на секьюритизацию NPL. У сделки не будет рейтинга: методология для таких портфелей пока не разработана. Но мы строим выпуск по тем же стандартам, что и рейтинговые сделки: переобеспечение старшего транша (превышение объема активов в пуле над номинальным объемом выпуска), субординация (приоритетность выплат владельцам облигаций старшего транша), резервный сервисный агент (организация, гарантирующая обслуживание выпуска в случае проблем у оригинатора и основного сервисера).

К тому же рынок хорошо знает индустрию взыскания и понимает, что вкладывается в стабильный денежный поток успешного бизнеса. Портфели просроченной задолженности и микрозаймы, на наш взгляд, станут лидерами неипотечной волны секьюритизации в ближайшие годы.

Причем наша так называемая экзотика не сравнится с западными практиками: там около 40% рынка — это «упаковка» дата-центров, оптоволокна, роялти, франчайзинговых платежей и вышек сотовой связи. Мы еще только в начале этого пути.

— Насколько интересны такие сделки в контексте текущей экономической ситуации в России? Что они дают основным первичным интересантам?

— Для оригинаторов секьюритизация — это прежде всего возможность разгрузить баланс и направить высвободившийся капитал на развитие: выдавать новые кредиты и микрозаймы, покупать долговые портфели. Кроме того, они диверсифицируют пассивную базу и получают более дешевое фондирование: облигации с высшим рейтингом размещаются с меньшим спредом к ключевой ставке, чем классические облигации или кредитные линии. При дорогих деньгах это особенно ощутимо. Для заемщиков сделка ничего не меняет: условия договоров остаются прежними. Организаторы и управляющие компании получают комиссионный доход и новые кейсы, которые привлекают других клиентов.

— Чем сегодня определяется спрос инвесторов на секьюритизированные активы?

— Первое — премия к доходности: секьюритизированные облигации дают больше, чем корпоративные выпуски сопоставимого рейтинга. Второе — защита, заложенная в структуру: обеспечение, субординация траншей, резервный сервисер. На фоне дефолтов в ВДО инвесторы это особенно ценят. Наконец, пока ставки снижаются, инвесторы стремятся зафиксировать высокую доходность на длинный срок. Спрос растет вслед за рынком, и сейчас его формирует в основном розница.

— Каким категориям инвесторов прежде всего интересны секьюритизированные активы, почему? На какую доходность они могут рассчитывать, каковы риски?

— Такие активы интересны и частным инвесторам, и институциональным. Первые пока лидируют, но, по моим оценкам, институционалы их скоро начнут догонять, просто им сложнее перестроить привычные инвестиционные стратегии, чем физлицу. В текущем году ставки купона в сделках по секьюритизации варьировались в диапазоне 15,4–17% годовых — это хорошая доходность с учетом низкого уровня рисков. Риски же стандартные — возможные проблемы с операционной деятельностью оригинатора и сервисного агента, резкое ухудшение качества активов. Эти риски минимизируются переобеспечением активами старшего транша и наличием крупного резервного сервисного агента, который гарантирует бесперебойность поступления платежей даже в случае проблем у основных держателей обязательств. Именно поэтому мы рекомендуем в первую очередь обращать внимание не на рейтинг оригинатора и даже не на рейтинг выпуска, а на структуру сделки, которая становится самым надежным механизмом защиты инвесторов.

— На какие особенности регулирования рынка секьюритизированных активов стоит обратить внимание частному инвестору? Как выбрать подходящие активы институциональным игрокам?

— В российской практике оригинатор должен удерживать в сделке существенную долю риска — как правило, не менее 20%, чаще всего через младший транш, который первым принимает на себя потери по пулу. Для сравнения, базовое требование в США обычно составляет 5% кредитного риска. Такой механизм skin in the game — когда у оригинатора есть личная финансовая заинтересованность в успехе сделки — призван согласовать интересы оригинатора и инвесторов и повысить защиту держателей старших траншей, но не отменяет инвестиционных рисков. При выборе бумаги важно смотреть не только на рейтинг и доходность, но и на качество пула активов, уровень просрочки, залог, порядок выплат, амортизацию и ликвидность выпуска. Консервативным инвесторам больше подходят прозрачные старшие транши с высокой кредитной защитой, тогда как мезонинные и младшие транши с более высокой доходностью предназначены для инвесторов с агрессивным профилем.

У институциональных инвесторов есть ресурсы и экспертиза, чтобы глубоко анализировать такие сделки, но и ограничений у них больше: например, негосударственные пенсионные фонды и страховщики могут вкладываться только в бумаги с достаточным рейтингом, а для новых классов активов рейтинговых методологий пока нет.

С точки зрения стратегии все логично: старшие транши с предсказуемой амортизацией подходят тем, кто управляет длинными обязательствами, а мезонинные и младшие транши — управляющим и фондам, готовым к большему риску ради доходности. В любом случае институционалу нужен доступ к детальным данным по пулу и отчетности сервисного агента, чтобы самостоятельно прогнать стресс-сценарии, а не полагаться только на рейтинг. Я уверен, что в ближайшие годы именно институционалы станут главным драйвером рынка, как только регулирование догонит новые классы активов.