Альтернатива фондам денежного рынка: чем уникальны новые облигации ВЭБ.РФ
Государственная корпорация развития «ВЭБ.РФ» 15 мая проводит техническое размещение на Мосбирже облигаций серии ВЭБ2Р-58 с индексируемым номиналом. От прочих линкеров этот инструмент принципиально отличается тем, что это первый в истории выпуск, чей номинал привязан к индексу RUONIA.
RUONIA (Ruble Overnight Index Average) — процентная ставка, по которой крупные кредитные организации предоставляют друг другу необеспеченные кредиты на один рабочий день. Расчетом ставки занимается Банк России.
Ключевое отличие от флоатера
Линкер — это облигация с индексируемым номиналом. В классических бумагах номинал фиксирован, а у линкера он пересчитывается по заранее заданной формуле. ОФЗ-ИН — крупнейший сегмент линкеров на российском рынке. В их случае исходный номинал умножается на коэффициент, который отражает накопленную инфляцию с даты размещения бумаги.
В новом линкере ВЭБ.РФ механика аналогичная, но вместо индекса потребительских цен используется индекс RUONIA. Поэтому экономический смысл бумаги ближе не к защите от инфляции, а к ежедневному накоплению дохода по ставкам денежного рынка. Похожую функцию выполняют фонды денежного рынка, при этом у облигации нет комиссии за управление, а сверху инвестор получает небольшой фиксированный купон — 1,85% годовых.
Первые купоны по ВЭБ2Р-58 будут ниже, чем у сопоставимого флоатера со спредом к срочной RUONIA. Это не ошибка конструкции, а ее особенность: основной доход инвестор получает через рост номинала, а не через крупный регулярный купон. При длинном горизонте и снижении ставок такой профиль может выглядеть привлекательнее, но на старте денежный поток будет скромным.
Нейтральность к процентному риску
DV01-нейтральность означает, что цена бумаги почти не реагирует на изменения рыночных процентных ставок.
У классического корпоративного флоатера базовая ставка обычно равна ключевой ставке, реже — RUONIA, и она влияет на размер купона, но номинал остается фиксированным. В формуле купона также, как правило, есть фиксированная надбавка, или спред. Она прибавляется к базовой ставке и формирует итоговый купон. Именно эта надбавка делает типичный корпоративный флоатер не полностью нейтральным к процентному риску. Базовая ставка пересчитывается вместе с рынком, а фиксированный спред остается отдельной частью денежного потока.
Наиболее близкую к DV01-нейтральности конструкцию на российском рынке сейчас дают ОФЗ-флоатеры, у которых квартальные купоны привязаны к срочной RUONIA. Минфин начал размещать такие бумаги в конце 2024 года.
Линкер ВЭБ2Р-58 обладает похожим свойством, но за счет другой конструкции. У него фиксированный доход начисляется не на неизменный, а на индексируемый номинал. Сам номинал ежедневно растет вместе с индексом RUONIA. Поэтому ставка RUONIA одновременно увеличивает будущий денежный поток и снижает его приведенную стоимость через дисконтирование. Эти два эффекта во многом компенсируют друг друга.
В конструкции флоатеров и линкеров обычно есть технический лаг. В случае ВЭБ2Р-58 он составляет десять дней: именно с таким запаздыванием берется базовый индекс для расчетов. Лаг нужен для учета выходных, праздничных дней и возможных задержек в официальных публикациях индексов. Поэтому говорить о полном отсутствии процентного риска на коротких горизонтах нельзя. Но на среднесрочном горизонте этот эффект должен быть ограниченным.
Бонус десятидневного лага
В фазе снижения ставок десятидневный лаг может быть небольшим преимуществом для инвестора: в расчет номинала попадают более ранние, а значит, более высокие значения RUONIA. Иными словами, номинал еще некоторое время индексируется по ставкам, которые выше текущих рыночных уровней.
Если денежно-кредитная политика будет смягчаться плавно, этот эффект должен будет оказывать некоторую поддержку расчетной стоимости бумаги. Будущие платежи будут рассчитываться исходя из более высокой RUONIA, взятой с лагом, а дисконтироваться рынок будет уже по более низкой текущей ставке. Разница между этими ставками создает небольшой положительный эффект для цены.
Нюансы для инвестора
Для частного инвестора ВЭБ2Р-58 может быть интересен как инструмент долгосрочного вложения. Индексация номинала накапливается внутри бумаги и попадает в финансовый результат при продаже или погашении. Если инвестор держит облигацию больше трех лет, на этот прирост может распространяться льгота долгосрочного владения. Купоны под нее не подпадают.
Есть и обратная сторона. В торговых системах бумага может выглядеть менее привлекательно, чем есть на самом деле, потому что формально всегда будет показывать низкую купонную (текущую) доходность из-за фиксированной части купона. Поэтому все скринеры облигаций при фильтрации по текущей доходности или купону будут просто «не замечать» ее.
Материал носит ознакомительный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
Читайте «РБК Инвестиции» в «Максе».
