Игра на понижение: почему ЕЦБ беспокоит крепкий евро

В понедельник, 21 сентября, глава ЕЦБ Кристин Лагард сообщила, что укрепление евро «принимается во внимание» при проведении денежно-кредитной политики (ДКП). Угроза дефляции может помешать восстановлению европейской экономики. ЕЦБ не хотел бы надолго оставаться с низкой инфляцией, поэтому может скорректировать свою политику.

Опасения Лагард вполне понятны. В большинстве ситуаций усиление местной валюты тормозит рост цен (импорт становится дешевле) и не дает регулятору достигать цели по инфляции — для ЕЦБ сейчас это «2% или немного меньше». Напомню, что в 2017–2019 годах динамика инфляции была довольно стабильной и близкой к цели — в отличие от 2014–2016 годов, когда инфляция была слишком низкой.

А вот в 2020 году инфляция постепенно снижалась и к концу августа зашла в отрицательную зону. Основной эффект дало снижение цен на энергетические товары, в частности бензин и электричество. В данном случае динамику цен невозможно развернуть только с помощью ДКП, потому что оно обеспечено снижением спроса на поездки — сначала из-за карантина, а сейчас уже на фоне второй волны пандемии во многих странах ЕС.

Надо понимать, что укрепление евро к доллару — временная история, частично связанная с неопределенным прогнозом результата президентских выборов в США, частично — с опасениями, что новая волна пандемии опять вызовет болезненные для экономики ограничительные меры. Насколько радикально ЕЦБ сможет изменить ДКП в ответ на укрепление евро? Набор возможных инструментов достаточно ограничен.

Механизм покупок активов в рамках «количественного смягчения» запущен еще в 2015 году, а за время пандемии баланс расширился почти на €1,8 трлн, или с 39% до 54% ВВП Европы. Едва ли забота об укрепляющемся евро значительно расширит объем этой программы, но может изменить скорость покупок. А вот ожидать снижения депозитных ставок с текущего уровня в -0,5% не стоит. Кажется, что мировые центробанки уже достаточно хорошо поняли негативные последствия отрицательных ставок. Наконец, очень смелым шагом со стороны ЕЦБ стала бы покупка биржевых фондов акций, как это делает Банк Японии (который, по сути, стал основным собственником публичных компаний в стране), но пока европейский регулятор на такой поступок, похоже, не готов.

Динамика доллара и евро к рублю в последнее время выглядит как ослабление нашей валюты. При этом российский ВВП упадет примерно так же, как в США, и меньше, чем в Европе — по крайней мере так звучат прогнозы Банка России, Минэкономразвития и МВФ. Цены на нефть с июня достаточно стабильны.

Основной повод для ослабления рубля — геополитические риски. В частности, информация об отказе страховых компаний работать с судами, прокладывающими «Северный поток — 2», лишний раз подтверждает рост рисков для участников проекта. В Германии и США идут политические дискуссии из-за «дела Навального», которые могут привести к новым персональным санкциям. Кроме того, надо отметить отток иностранных инвесторов из российских ОФЗ — то есть дополнительное давление на валютный рынок.

Также стоит отметить, что сценарии Банка России на 2021 год выглядят достаточно неопределенными — например, рост экономики может, в зависимости от сценария, составить от 0% до 4,5% ВВП. Это также добавляет участникам рынка желания снизить свои валютные риски.

Пока численные модели не показывают значительного движения до конца года. Можно ожидать незначительного ослабления курса, — с учетом более высоких инфляции и ставок в России, а также стабилизации индикаторов международной ликвидности  (TED spread). Понятно, что предсказывать курсы валют — едва ли не самое сложное упражнение из всех финансовых предсказаний, и совет диверсифицироваться всегда полезен. Но если не будет новых серьезных санкций против отдельных компаний или секторов российской экономики, то рубль останется в пределах ₽70–80 за доллар США.

Точка зрения авторов, статьи которых публикуются в разделе «Мнение профи», может не совпадать с позицией редакции