Мы пересмотрели оценки по нефтегазовому сектору РФ
«Снижение цен на нефть почти на 8% к/к вкупе с укреплением рубля на 3% негативно сказалось на рентабельности российских нефтяных компаний, снизив их EBITDA на 11% к/к. Единственное исключение – «Газпром нефть» за счет новых месторождений и ремонта НПЗ. Совокупный свободный денежный поток во втором квартале 207 года, скорректированный на оборотный капитал, упал до всего $700 млн против свыше $5 млрд в первом квартале. Мы полагаем, что финрезультаты за третий квартал могут стать позитивным драйвером для акций ввиду роста EBITDA за счет повышения цен на нефть и ослабления рубля на 3% к/к.
Мы видим высокую вероятность получения «Роснефтью» 50%-ной скидки по НДПИ для месторождений с трудноизвлекаемыми запасами, что создает риск повышения ‘18e EBITDA на 10%. Кроме того, новые зарубежные активы – Zohr и Essar – увеличат чистую прибыль и, следовательно, дивиденды компании. Рынок еще не учитывает в оценке синергию от интеграции «Башнефти» и возможную компенсацию от АФК «Система». Мы также позитивно смотрим на НОВАТЭК в ожидании запуска Ямал СПГ в четвертом квартале. Мы считаем, что рынок может снизить ставку капитализации для проекта после его ввода в эксплуатацию, повысив оценку НОВАТЭКа (50%-ная доля).
Снижение рыночной капитализации и увеличение дивидендов г/г предполагают дивдоходность 6–7% для таких имен, как «Газпром», ЛУКОЙЛ и «Татнефть», которые можно считать ставкой на восстановление рынка, учитывая дисконт к аналогам по 18e P/E и скорр. EV/FCF. Кроме того, ЛУКОЙЛ характеризуется привлекательным профилем роста (26% 3-летний CAGR прибыли) новых месторождений, а продажа Litasco – возможный катализатор.
Несмотря на боковую динамику нефтегазового сектора в последние месяцы, средний ‘18e P/E вырос до 6,1x (исторический диапазон – 4,5x–6,5x), поскольку консенсус-прогноз цены на нефть Brent в 2018 году плавно снизился на 8% до всего $57/барр. Таким образом, в ценовые уровни сектора заложен довольно консервативный сценарий, и мы видим риск повышения в случае роста цен на нефть выше $57/барр. Скорр. ‘18e EV/FCF выглядит привлекательно – 7,8x, на 15% ниже справедливого уровня при WACC 12%.
Учитывая прогноз цен на нефть Brent на 2017–2019 года на уровне $53, $65 и $75/барр. соответственно, мы понизили прогноз среднего курса доллар/рубль на 1%/1%/3%, до 56,6/56,2/50,0 для нашей модели (учитывая динамику валют за 8 мес. 2017 года). Мы внесли в модели финансовые результаты российских нефтегазовых компаний за второй квартал, что не привело к значительным изменениям в нашем прогнозе EBITDA компаний сектора, за исключением НОВАТЭКа, который показал динамику хуже нашего прогноза из-за снижения объемов добычи на зрелых месторождениях и более высоких темпов роста издержек. В то же время рентабельность ЛУКОЙЛа превысила наши ожидания, в связи с чем мы повысили оценки по компании. Поскольку мы не внесли изменений в наши целевые цены на среднесрочном горизонте, смещение прогнозного периода в модели и пересмотр оценок капзатрат сгладили влияние на оценку стоимости сектора, которая осталась в целом прежней.
Мы подтверждаем рекомендации по акциям сектора после завершения сезона отчетности за второй квартал, поскольку бумаги продолжают торговаться на минимальном уровне, а фундаментальный потенциал сохраняется», – сообщили аналитики ФГ БКС Кирилл Таченников и Ольга Аржаникова.
Целевые цены ФГ БКС
- «Роснефть»: целевая цена увеличилась с $6,5 до $6,8 за GDR;
- ЛУКОЙЛ: целевая цена увеличилась с $60 до $65 за GDR;
- НОВАТЭК: целевая цена снизилась со $135 до $130 за GDR;
- «Газпром нефть»: целевая цена выросла с $21 до $23 за GDR;
- «Татнефть»: целевая цена увеличилась с $41 до $45 за акцию;
- «Транснефть»: целевая цена выросла со 120 000 руб. до 130 000 руб. за привилегированную акцию;
- «Сургутнефтегаз»: целевая цена увеличилась с 28 руб. до 29 руб. за привилегированную акцию.
