Падение рубля: чем грозит экономике план ЦБ

Банк России погнался за тремя зайцами сразу: и цели по инфляции, и поддержка экономического роста, и наращивание золотовалютных резервов. В результате все три цели под угрозой — а рубль опять вошел в полосу волатильности.

Комфорт ценой 8 трлн

Банк России ставит задачу нарастить за несколько лет международные резервы до $500 млрд, сообщила председатель ЦБ РФ Эльвира Набиуллина на Международном банковском конгрессе. Именно такой уровень резервов, по ее мнению, является «суперкомфортным», чтобы покрывать значительный отток капитала на протяжении двух-трех лет.

Хотя это решение сопровождалось комментарием о том, что программа покупок валюты может быть неравномерной во времени и зависеть от разных факторов — от ситуации с платежным балансом, уровня волатильности глобальных рынков и рисков ценовой стабильности, — ЦБ не удалось убедить рынок в том, что эти планы осуществимы и безвредны для курсовой динамики и целей денежно-кредитной политики. Формально сохраняя приоритет инфляционного таргетирования и ориентируясь также на поддержку экономического роста, ЦБ погнался за третьим зайцем — уровнем золотовалютных резервов.

Чтобы приблизиться к заветным цифрам, ЦБ должен купить около $140 млрд, что в пересчете по курсу около 55 руб. дает 7,7 трлн руб. эмиссии. Именно с этим, возможно, был связан последовавший комментарий первого зампреда Банка России Сергея Швецова, что ЦБР может приостановить наращивание резервов, если это помешает целям денежно-кредитной политики. Сейчас задолженность банков в рублях перед ЦБ — около 4,4 трлн руб. (в сумме по РЕПО и обеспеченным кредитам), а, к примеру, вся денежная база в узком определении — как раз около 8 трлн руб. Кроме того, такую сумму валюты кто-то ведь должен продать в ближайшие годы (наверное, речь идет о временном горизонте 2-3 лет), в то время как по-прежнему необходимо выплачивать внешние валютные долги в условиях ограниченного иностранного рефинансирования.

Чего не знает рынок?

Опять складывается впечатление, что ЦБ знает что-то такое, чего не знает рынок. Ведь достичь упомянутого уровня ЗВР можно лишь в условиях прекращения оттока капитала и бурного роста российской экономики. А сам ЦБ этого в общем-то не планирует, и это в большей части зависит от внешнеполитических шагов. Попытка купить суммы подобного масштаба, пусть и растянутые во времени, может вызвать на каком-то этапе взрывной рост курса доллара, который способен полностью похоронить робкие попытки стабилизировать финансовый рынок.

Собственно, быстрое движение, катализатором которого выступило обострение боевых действий на востоке Украины и некоторое снижение цен на нефть, уже началось. Всего лишь за два дня доллар вырос к рублю с 52 до 56 — около 8%, а за неделю — на 12% с уровня 50. Слова ЦБ не расходятся с делом: информация о покупках валюты на сайте говорит о том, что суммы интервенций пока не снижаются (задержка в публикации составляет 2 рабочих дня).

Продолжение покупок валюты чревато тем, что перед ЦБ в какое-то время встанет необходимость показать рынку обратную сторону (продать валюту), либо же начнется очередной виток потери доверия к национальной валюте в результате ее быстрой девальвации и массовый переход сбережений граждан в доллары. Аналитики Альфа-банка отмечают, что и сейчас доля валютных корпоративных депозитов уже высока и составляет 40–45%, а в розничном сегменте долларизация выросла до 20–25%. Вывод и конвертация даже малой части этих 75% способна обрушить курс рубля — вплоть до новых рекордов падения. Ну и про инфляционную цель среднесрочного периода (2017 год) в 4% можно будет забыть окончательно: именно валютный шок вкупе с продуктовым эмбарго привел к рекордному скачку инфляции в этом году.

Таким образом, в ближайшие дни рынок получит четкий сигнал: если ЦБ продолжит наращивать ЗВР теми же темпами, то опасность срыва в девальвационно-инфляционную спираль повысится как никогда. Скорее же всего, этого не случится, и Банк России притормозит покупки.

Теория устарела

Почему же в таком случае Банк России упорно делает акцент на том, что у него нет желания поддерживать определенный курс рубля? Ведь таким образом, покупая валюту с целью предотвратить излишнее укрепление рубля, он может поддержать как бюджетные доходы, так и конкурентоспособность экономики, но при этом нивелировать риск обратного сценария — стремительной девальвации. ЦБ отмечает, что искусственное сдерживание укрепления рубля так же опасно для экономики, как и искусственное сдерживание его ослабления. «Если искусственное сдерживание ослабления чревато резкой девальвацией по причине небезграничности резервов, то в случае длительного сдерживания укрепления негативные последствия заключаются в надувании финансовых пузырей и в дальнейшем росте инфляции, долларизации экономики», — говорится во вчерашнем выступлении Набиуллиной.

Таким образом, в позиции ЦБ налицо явное противоречие: активная покупка валюты может разогнать инфляцию и очевидным образом не может не оказать влияния на курс. Решение противоречия кроется в том, чтобы никак заранее не таргетировать объем и время покупок валюты, при этом все-таки обращая внимание на курс. Очевидно, что достичь «суперкомфортного» уровня ЗВР в ближайшие несколько лет не удастся, и не стоит к этому стремиться. Напротив, подходя к рынку с осторожностью, ЦБ может способствовать уменьшению волатильности курса, как во второй половине мая, когда его покупки только начались.

Задача ЦБ — балансировать рынок, выкупая излишки предложения валюты, а не стремиться во что бы то ни стало «выполнить план». В конце концов, даже достижение заранее обозначенной планки оставляет открытым вопрос о том, зачем ее было нужно достигать. Ведь резервы — они на то и резервы, чтобы использовать их в трудную минуту, и главным образом для обеспечения финансовой стабильности. В то время как экономический кризис далек от преодоления, ставить задачи, больше сообразные «тучным годам», преждевременно.

Полностью свободное плавание, как доказывает развитие ситуации на российском валютном рынке в 2014–2015 годах, в заметно изолированной из-за финансовых санкций и сильно зависящей от экспорта и импорта экономике невозможно без гигантской волатильности курса. Сейчас рынки далеки от эффективности. Цены на них не отражают всю имеющуюся информацию о будущих денежных потоках, а диктуются недостатком ликвидности и кредитных линий для перевода рациональных ожиданий в цены. Нет ничего плохого в том, чтобы признать этот факт и проводить денежно-кредитную и курсовую политику с учетом текущей реальности, а не заранее заданных теоретических схем.