Ослабление рубля: кому это выгодно?
Рубль начал стремительно падать с начала осени, потеряв более 40% своей стоимости по отношению к основным мировым валютам. Глубина ослабления рубля превзошла не только самые пессимистичные прогнозы аналитиков, но и вышла за пределы, которые рассматривались ранее в различных рисковых сценариях. 1 декабря 2014 года рубль с начала торгов к середине дня потерял почти 6% своей стоимости, что стало самым большим внутридневным движением курса с 1998 года. Конечно, подобное беспрецедентное поведение курса валюты не могло не привести и к появлению разного рода конспирологических объяснений происшедшего.
Можно выделить широкий круг причин движения рубля в этом году – от фундаментальных экономических до специфических микрорыночных, но мы сфокусируемся на двух самых важных. Тем более что именно эти две причины и проявились в наибольшей степени в конце этого года.
Первая причина – это, конечно, динамика нефтяных цен. Доля экспорта в российском ВВП составляет порядка 28%, при этом 70% российского экспорта приходится на углеводороды. Цены на нефть резко упали именно в последние несколько месяцев, достигнув уровней менее $70 за баррель после $115 в середине года. При этом, на наш взгляд, на данный момент рынок допускает их снижение и до $60 за баррель, и вероятность таких цен и закладывается в данный момент в котировки российской национальной валюты. Если считать, что цены на нефть еще не достигли своего дна, то дальнейшее снижение мы можем увидеть именно в ближайшие месяцы, после чего постепенно должна будет начаться корректировка предложения и спроса на рынках энергоносителей.
Чем было вызвано подобное падение нефтяных котировок? Прежде всего это результат шока предложения на нефтяном рынке, связанного в первую очередь с постоянным ростом добычи нефти из сланцевых месторождений в США (на $1 млн барр. в сутки ежегодно на протяжении последних трех лет) и с восстановлением добычи нефти в Ливии, Иране и Северном море. Очевидно, что эти факторы никоим образом от России не зависели.
Вторая причина тоже понятна – это западные санкции, закрывшие доступ российским компаниям и банкам на международные рынки капитала. Санкции лишили их возможности продлевать полученные ранее кредиты, вынуждая гасить их по мере наступления сроков. При этом на декабрь 2014 года приходится очередной пик погашения внешнего долга, составляющий, по нашим оценкам, порядка $20 млрд. Это очень значительная сумма. Для сравнения, за весь следующий год России предстоит погасить около $70–75 млрд, если санкции не будут сняты. Но даже в случае санкций эта сумма, вероятно, не будет существенно меньше. Санкции могут быть сняты в лучшем случае в третьем квартале следующего года, и рынкам может потребоваться некоторое время на адаптацию к подобным условиям.
Таким образом, в этом году внешнеэкономические условия для России кардинально изменились, и самый тяжелый период с точки зрения обоих факторов пришелся на конец этого года. Курс национальной валюты в изменившемся для России мире не мог оставаться на прежнем уровне. Ведь внешние условия изменились не кратковременно, не на три–шесть месяцев, а на сроки, возможно, заметно больше одного года.
Какими могли бы быть действия денежных властей в подобной ситуации? У ЦБ всегда есть выбор – удерживать курс национальной валюты или дать ему скорректироваться. На наш взгляд, при столь значительном изменении внешних условий первая стратегия была бы в полной мере обречена на провал. Текущий счет при сохранении курса на прежнем уровне стал бы существенно меньше, а долги все равно пришлось бы отдавать. В результате на фоне таких же по объему выплат внешнего долга поступление в страну валютной выручки в результате экспортно-импортных операций заметно снизилось бы.
Да, какое-то время курс мог бы не меняться, и инфляция в конце этого года была бы заметно ниже 9,5%. Но в конечном итоге подобная стратегия привела бы в лучшем случае к потере национальной конкурентоспособности, стагнации обрабатывающих производств и росту безработицы. Это заметно хуже снижения реальной покупательной способности заработных плат из-за относительно краткосрочного роста инфляции. Худший сценарий в этом случае – истощение международных резервов страны, потеря ее кредитоспособности, общая макроэкономическая дестабилизация. И, кстати, гораздо большая девальвация национальной валюты по сравнению с той, что мы наблюдаем сейчас.
Поэтому особой возможности выбора стратегии у денежных властей, на наш взгляд, не было. Конечно, можно обсуждать различные тактические моменты курсовой политики – конкретный момент перехода к плавающему курсу, условия проведения аукционов РЕПО по предоставлению валютной ликвидности, правила проведения валютных интервенций при плавающем курсе. Но это абсолютно не меняет картины в целом.
Допустим, просто для примера, что в условном месяце, близком к концу года, курс рубля ослаб на 5 руб. сильнее, чем того требовалось исходя из фундаментальных макроэкономических предпосылок. Это принесло бы бюджету 75 млрд руб. дополнительных доходов за месяц. Но эти «выгоды» в полной мере перекрываются потенциальными издержками из-за возможного снижения ненефтяных доходов, поскольку такие резкие колебания рубля отрицательно сказываются на настроениях рынка, на экономическом росте и росте инфляции к концу года. В нашем примере курс, более слабый на эти условные 5 руб. (то есть примерно на 10%), может увеличить инфляцию на конец года на 1%. А это означает дополнительные 300 млрд руб. бюджетных расходов из-за индексации пенсий и социальных выплат на последующие три года.
Поэтому можно с уверенностью утверждать, что предположения о намеренном желании российских властей занизить курс рубля для получения сиюминутных выгод совершенно безосновательны.
