Конкуренция, или «Попросили»: зачем «Аэрофлоту» чужие долги

Устранить конкурента

Если посмотреть на последнюю активность «Трансаэро» — открытие более 15 направлений, ребрендинг, реструктуризацию продуктового портфеля и т.д., эти шаги трудно было бы назвать поведением компании-банкрота. Наоборот, все это скорее напоминало плановую стратегию лидера по увеличению доли рынка. Однако сделка за один условный рубль говорит о том, что уровень корпоративного долга «Трансаэро» многократен годовым выручкам. И это как минимум означает техническое банкротство.

В конце первого десятилетия 2000-х в российской авиаиндустрии возникла похожая ситуация, когда на грани банкротства оказались лидеры региональных перевозок. Но тогда «Аэрофлот» никого не покупал, а, наоборот, входил в независимые альянсы и через программы код-шеринга (совместного использования одних операционных ресурсов) способствовал оживлению отрасли. Конечно, все это происходило не за счет государственного бюджета.

Можно много и долго рассуждать о мотивах сделки. Но в первую очередь «Аэрофлот» за стоимость корпоративного долга «Трансаэро» получает контроль над основными трансатлантическими маршрутами и растущей долей чартерного бизнеса, в которой «Трансаэро» играла ведущую роль. Поэтому сделка вполне может быть попыткой получить «Аэрофлотом» коммерческую и финансовую синергию от поглощения дефолтного актива.

Просто оставлять бесконтрольным на рынке этот обанкроченный актив было нельзя, так как им могли заинтересоваться внутренние конкуренты или иностранные авиакомпании. Например, British Airways и Lufthansa‎ были совсем не против рассмотреть такую возможность.

Также корпоративный долг, который приобретает «Аэрофлот», будет намного легче реструктурировать и обслуживать, используя административные и финансовые возможности крупнейшей авиакомпании России.

Трудно исключить, что это поглощение может быть и шагом на пути закрытия направлений конкурента, мешающих лидеру. Или попытка не допустить появления сильного дискаунтера на базе «Трансаэро» (в последнее время компания рассматривала возможности трансформации своей бизнес-модели из традиционного авиаперевозчика в дискаунтер).

С другой стороны, если «Аэрофлот» через сделку желает приобрести синтетический рост за счет объемов и долей рынка «Трансаэро», то в условиях кризиса это может оказаться прямой альтернативой органическому росту. В любом случае на «Аэрофлот» ляжет бременем проведение интеграции всех активов и операций, что в современной практике очень сложная задача.

«Корпоративная аллергия»

Компании очень различаются и по стилю менеджмента, и по практике ведения бизнеса. Но даже если консолидировать активы возможно в достаточно короткий срок, то объединение персонала может пройти не так легко. Это впоследствии может привести к таким симптомам, которые в мировой практике слияний и поглощений называют «обратное поглощение», или «корпоративная аллергия». Тогда структуры не сливаются, а, наоборот, компания-поглотитель фрагментирует приобретенный актив и распродает за бесценок на рынке.

Тем более в период кризиса присоединение испытывающей трудности компании влечет за собой значительные риски. И менеджменту, и совету директоров «Аэрофлота» это должно быть хорошо известно. Сделка потребует ресурсов и усилий по интеграции убыточного актива в структуру, которая не должна потерять от этого приобретения. В ситуации, когда потребительские рынки сокращаются, спрос на авиаперевозки падает, а маржинальность авиаперевозчиков атакована растущими операционными затратами, это будет достаточно сложно.

Трудно утверждать, что «Аэрофлот» будет просить государственной помощи, — скорее всего, компания найдет дополнительные ресурсы через увеличение стоимости услуг (выручки, что уже произошло в текущем режиме через рост стоимости авиабилетов), а также драматичное сокращение операционных затрат.

«АэроВАЗ»

Тем не менее поглощение «Аэрофлотом» компании «Трансаэро» не стоит считать «спасением сверху». Дотационная поддержка не будет способствовать развитию «Аэрофлота» как конкурентоспособного игрока. Наоборот, приведет к «синдрому АвтоВАЗа», когда дотаций выделяется достаточно, а конкурентоспособность предприятия не прирастает ожидаемыми темпами. Единственный ключ — в повышении операционной эффективности, прежде всего через создание полноценного общероссийского регионального перевозчика, доступного всем слоям населения.

Частным инвесторам «Аэрофлота» важно сохранение роста капитализации и глобализации бизнеса. Решает ли эта сделка такие задачи? Скорее всего, нет. Негативное финансовое положение «Трансаэро» в первую очередь потребует отвлечения ресурсов на выход из сложившейся ситуации. И нет никакой уверенности в том, что частные акционеры «Аэрофлота» захотят реализовать эту программу за счет своих дивидендов.

Увидеть первые основные мотивы и итоги сделки удастся не раньше чем через шесть месяцев, когда менеджмент вступит полноценно в управление новыми активами. Данная сделка не означает интеграцию в отрасли, когда рынок сохраняется, но доля крупных контролирующих игроков увеличивается. Скорее всего, это событие может послужить началом обратной тенденции — разукрупнению перевозчиков. В этом случае на рынке могут появиться авиакомпании с маршрутом перевозок на 10–15 направлениях. Особенно если «Аэрофлот» впоследствии примет решение о продаже «Трансаэро» региональным игрокам. Это не самый желаемый путь, поскольку такая ситуация будет сопровождаться обесценением активов, увольнением людей и общей негативной ситуацией в отрасли. Но такое часто случается в рамках неудачных слияний, и этот сценарий уже может попытаться предотвратить государство.

Сопутствующим фактором в сделке является и то, что инфраструктурный партнер «Аэрофлота» аэропорт Шереметьево переходит в настоящее время во владение частных структур, что в перспективе может означать переход на менее комфортные для «Аэрофлота» коммерческие условия. В недалеком будущем это дополнительный вызов для операционных затрат перевозчика, которому одновременно с решением по интеграции убыточного конкурента придется договариваться и с воздушной гаванью.

Тот факт, что сделка на рынке не обсуждалась ранее и, по сути, стала неожиданностью для многих, может послужить мультипликативным эффектом в отрасли. «Середняки» должны будут ответить защитой на укрупнение лидера, потребители же получат новый рост цен на авиабилеты в силу как негативных экономических трендов, так и новых операционных затрат перевозчиков.