Альфа-банк назвал рискованным дальнейшее снижение ключевой ставки

Банк России (Фото: Вячеслав Прокофьев/ТАСС)

Рискованное понижение

На заседании 11 сентября совет директоров Банка России впервые за год оставил ключевую ставку без изменений, прервав цикл смягчения монетарной политики. Из-за этой паузы мнения экономистов о следующем шаге ЦБ разделились: одни полагают, что регулятор ​продолжит понижать ставку, другие ожидают ее повышения, пишет Орлова в обзоре «Ключевая ставка: ЦБ может взять паузу». Она считает, что Центральному банку необходимо сохранить ставку на уровне 11% до конца года, а возможно, и дольше.

Дальнейшее смягчение монетарной политики будет рискованным, пишет Орлова. Инфляция снижается медленнее, чем ожидал регулятор, и даже после возможного замедления с нынешних 16% в годовом выражении до 7–8% в середине 2016 года все еще будет превышать ориентир по инфляции 4%. «ЦБ недавно ухудшил прогноз по инфляции на 2015–2016 годы, признав тем самым, что цель 4%, скорее всего, не достижима в ближайшее время. Таким образом, чтобы выйти на 4%, ЦБ потребуется приложить усилия, и это будет той ценой, которую экономика заплатит за достижение этого ориентира. Снижение ставки может оказаться слишком большим риском с точки зрения доверия к регулятору», — пишет Орлова.

ЦБ не стоит торопиться с понижением ставки и из-за рисков смягчения бюджетной политики. «Россия вступает в электоральный цикл (парламентские выборы пройдут в сентябре 2016 года, а президентские — в марте 2018 года), ЦБ сталкивается с угрозами и со стороны бюджетной политики. Хотя Минфин сейчас готовит жесткие предложения по бюджету, мы сомневаемся, что подобный план устроит президента», — пишет Орлова. По ее мнению, в предвыборный период правительство сохранит индексацию пенсий на нынешнем уровне (12% на 2016 год) и не поддержит предложение Минфина по ее ограничению 4%, то есть официальным долгосрочным прогнозом по инфляции. Из-за дополнительной индексации социальных расходов правительство может сократить инвестиционные расходы, что может стать причиной более высокой индексации тарифов российских естественных монополий и разогнать инфляцию в 2016–2017 годах, объясняет Орлова.

Сдерживающим фактором послужит и значительное присутствие ЦБ в банковском секторе. Банк России все еще фондирует 15% совокупных банковских кредитов — эта цифра совпадает со среднегодовой в 2014 году и сильно превосходит показатель 2012 года в 5–10%. «Понижение ставок будет целесообразным только в том случае и тогда, когда фондирование ЦБ вернется к уровню в 5–10% кредитного портфеля банков», — говорится в обзоре.

Орлова отмечает, что из-за структурных ограничений российской экономики понижение ставки вряд ли может быть ключевым инструментом поддержания экономического роста. «Смягчение монетарной политики имеет смысл только в том случае, если будет сочетаться со структурными реформами, а они не значатся на повестке дня правительства», — говорится в обзоре.

Понижение ставки противоречило бы и недавнему приоритету ЦБ по накоплению резервов. С мая регулятор купил $10 млрд, доведя резервы до $370 млрд, этот уровень все еще гораздо ниже запланированных $500 млрд, пишет Орлова. Есть еще две причины, почему ЦБ может отдать приоритет цели накопления резервов: во-первых, за восемь месяцев 2015 года чистый отток капитала из России составил $52 млрд, из которых только $30 млрд пришлось на выплаты по внешнему долгу, и слабый капитальный счет диктует необходимость относительно высоких ставок. Во-вторых, резервы ЦБ ($225 млрд), эквивалентны только 12-месячному объему российского импорта. В кризис 2008–2009 годов резервы ЦБ покрывали 18-месячный объем импорта, и, таким образом, нынешний уровень может считаться низким, объясняет она.

Бесполезное повышение

Центральному банку приходится сталкиваться и с факторами, которые способствуют повышению ключевой ставки и могут отложить дальнейшее смягчение денежно-кредитной политики.

Главным риском для инфляции по-прежнему будет ослабление рубля, которое способствует сильному ускорению инфляции через трансмиссионный эффект, считает Орлова. По недавним оценкам ЦБ, из-за санкций трансмиссионный эффект девальвации в инфляцию превзошел 15%, которые мы рассчитывали год назад, и достиг 40%.

Кроме того, смягчению денежно-кредитной политики мешает негативный глобальный фон — опасения по поводу потенциального замедления роста экономики в Китае, давление на цены на нефть и, как следствие, на развивающиеся рынки, говорится в обзоре.

Эти проблему нельзя решить повышением ставки, считает Орлова. «Резкий скачок ставки до 17% в декабре прошлого года оказался недостаточным: позитивный эффект этого скачка на валютный рынок был минимальным, тогда как банковский сектор пострадал от роста просроченной задолженности и стоимости фондирования ЦБ», — объясняет она.