J.P. Morgan оценил уровень возврата с дефолтных бондов Russian Standard
Инвесторы дефолтных бондов компании Russian Standard Ltd. Рустама Тарико могут получить возврат на уровне 20–45%, то есть от $86 млн до $202 млн (объем выпуска составлял $451 млн), подсчитали аналитики J.P. Morgan. Об этом говорится в обзоре об оценке залога, который подготовили аналитики банка (есть у РБК, подлинность подтвердил источник на финансовом рынке). Сейчас облигации торгуются на уровне 16% от номинала, в своей оценке аналитики исходят из рыночной стоимости залога по бумагам — 49% акций банка «Русский стандарт».
Проблемные бонды
Компания Russian Standard Finance S.A. (RSF), связанная с банком «Русский стандарт», в 2012–2013 годах разместила два выпуска еврооблигаций на $550 млн. RSF направила эти деньги на выдачу субординированных кредитов банку, пополнивших его капитал. В результате реструктуризации выпуска в 2015 году облигации RSF заменили на бумаги компании Russian Standard Ltd., зарегистрированной на Британских Виргинских островах. Номинальный объем выпуска снизился до $451 млн, но держатели получили выплату в размере 18% от номинала старых бондов. Дополнительно новые бумаги были обеспечены 49% банка «Русский стандарт». Ставка купона по новым условиям составила 13% годовых, погашение было назначено на 2022 год. В 2017 году RSF допустила дефолт по бумагам, не выплатив купон.
В феврале 2018 года Тарико предложил держателям мировое соглашение, которое подразумевало два варианта: выплату деньгами в размере 25% от номинала бондов либо выплату 20% от номинала и предоставление прав на компенсацию в зависимости от финансового результата банка. Облигационеры, собравшие больше 27,5% выпуска, отклонили предложение. Переговоры между держателями бумаг и Тарико продолжаются, отмечает J.P. Morgan.
Спор уже перешел в судебную плоскость. Инвестиционный фонд Pala Assets, собравший более 25% выпуска бондов RSF, в феврале подал иск в Арбитражный суд Москвы к компаниям Тарико на 3,6 млрд руб. На такую сумму, считает истец, уменьшилась стоимость заложенных акций из-за ряда сделок, в которых участвовали связанные с банком компании. Представитель Russian Standard Ltd. ранее говорил РБК, что считает иск полностью необоснованным.
Какие риски
- «Мы считаем, что рыночная стоимость доли в капитале [банка], обеспечивающей бонды, транслируется в возврат на уровне от 20 до 40% [от номинала бондов], — говорится в отчете. — Банк исключительно прибыльный (возврат на капитал на уровне 28%) и пара доллар/рубль будет стабильной, поэтому стоимость залога должна вырасти. Это, в свою очередь, может подтолкнуть владельца к заключению мирового соглашения с бондхолдерами».
- Впрочем, сложности заключаются в реальном получении актива: держателям нужен инвестор, который будет готов выкупить у них долю. «Взыскание доли без такого инвестора будет опротестовано Центральным банком России. Другое опасение связано с тем, что с помощью связанных с банком компаний владелец [банка] может вынудить его признать убытки и пригрозить банкротством, все это приведет к низкому возврату для облигационеров», — пишут аналитики. Хотя они и считают, что риск банкротства стал менее вероятным с 2015 года.
- Авторы отмечают, что кредитный профиль банка улучшился, но сохраняется высокий размер риска на связанные стороны — в размере 1,4 капитала «Русского стандарта» по МСФО, по данным за девять месяцев 2019 года. Спрятать такой риск в балансе розничного банка сложно, поэтому аналитики склонны доверять его отчетности.
Как считает J.P. Morgan
Аналитики исходят из того, что соотношение капитализации и балансовой стоимости материальных активов банка (мультипликатор P/TBV) составляет 0,7 в базовом сценарии (0,5 — в негативном, 1 — в позитивном). «Показатель P/TBV показывает соотношение рыночной стоимости акций к величине материальных активов (совокупные активы за вычетом нематериальных активов и гудвилла. — РБК). Чем больше показатель, тем больше денег может принести одна акция в случае ликвидации компании или банка», — объяснил РБК руководитель направления банковских рейтингов НКР Михаил Доронкин.
Благодаря этому показателю высчитывается рыночная стоимость капитала банка. Капитал за вычетом нематериальных активов аналитики оценили в 24,6 млрд руб. В базовом сценарии 100% банка с мультипликатором 0,7 оцениваются в 17,6 млрд руб., тогда рыночная стоимость заложенных 49% акций эквивалентна примерно 8,6 млрд руб. — 30% от номинала бондов ($131 млн). Тарико, предлагая в 2018 году заключить мировое соглашение с выплатой 20–25% от номинала, исходил из более высокой стоимости банка. Он предлагал выплату $136 млн за высвобождение 49% его акций, из которой следует, что весь банк стоил $278 млн — по методологии J.P. Morgan, это мультипликатор 1,1. Учитывая, что за два года капитал банка увеличился, сейчас предложение на тех же условиях привело бы к возврату для держателей уже 45% от номинала облигаций, то есть $202,9 млн, отмечает J.P. Morgan. Даже самая высокая рыночная оценка банка сулит им возврат только 40% от номинала, или $184 млн.
Доля в банке вместо возмещения
«Мы просто хотим обратно вернуть свои инвестиции», — сказал РБК представитель Pala Assets, собравшей больше 25% выпуска бондов RSF. «Мы доверили «Русскому стандарту» крупные вложения и разочарованы тем, как он себя повел. В очередной раз он нарушил обещания кредиторам и не исполнил свои обязательства», — отметил он.
По словам представителя облигационеров, последнее мировое соглашение они не стали воспринимать всерьез, а переговоры не имели официального статуса. «Выплата 25% от тела долга не может быть достаточной и не является справедливой. Мы ждем от эмитента справедливого предложения, которое будет отражать реальную стоимость банка. Если он опять решит спрятаться от своих обязательств, у нас есть залог в виде 49% акций банка, на который мы обратим взыскание», — сказал представитель Pala Assets.
Инвестиционная компания А1 (входит в «Альфа-Групп»), представляющая интересы нескольких держателей бумаг, в том числе Pala Assets, не удовлетворена возвратом на уровне, который прогнозирует J.P. Morgan. «Сложно представить, что бондхолдеры серьезно рассчитывали на показатели возвратности 20–45%, когда принимали решение доверить свои средства господину Тарико. Поэтому нас устроит только взыскание на уровне 100%», — сказал представитель А1. Сейчас компания ведет работу по подготовке взыскания 49% банка, добавил он.
В Roust Holding Тарико не ответили на запрос РБК. В «Мириад Рус», которая также представляет некоторых облигационеров, отказались от комментариев.
Попробуйте новую функцию «ГигаЧат» — общаться голосом
Какое вино подать к ужину, если не знаешь предпочтения гостей
Как приготовить говядину в вине по-бургундски
Чем занять детей, пока взрослые общаются за столом
Как легко завести разговор в компании, где все только что познакомились
О чём надо позаботиться, если собираешься позвать много гостей
Из каких сыров и ветчин собрать тарелку закусок к вину
Что делать, если пролил красное вино на белую скатерть
Какие есть правила классической сервировки стола
Какие игры можно предложить для взрослой компании дома
Как легко запомнить имена людей, которых тебе представили
