Ко дну идут одни «старики»

Для российского фондового рынка 2013-й оказался еще одним трудным, «вязким» годом. Совокупная стоимость эмитентов, попавших в подготовленный журналом «РБК» рейтинг 100 самых дорогих публичных компаний страны, по итогам года снизилась примерно на 1%. Это если измерять капитализацию в долларах, то есть оценивать ее с универсально-международных позиций. В рублевом же выражении имел место рост приблизительно на 5%. Таким образом, номинальный прирост стоимости акций даже не компенсировал инфляцию в России, что не может не огорчать биржевых игроков. Инвесторы уже устали от разговоров об обреченности России на стагнацию по причине коррупции и отсутствия структурных реформ. На общем унылом фоне они не замечают ярких светлых пятен – компаний, которые, несмотря ни на какие общие условия, радуют своих акционеров высокой отдачей инвестиций.

Русский NASDAQ

Российский рынок в целом, без учета приятных исключений, смотрится особенно блекло на фоне рынков развитых стран. Если индекс MSCI Russia за рассматриваемый в нашем рейтинге «биржевой год» (с 24 декабря 2012-го по 24 декабря 2013-го) упал на 2%, то MSCI World, который отражает средневзвешенную динамику стоимости акций компаний из развитых стран, вырос на 24%. Причем американские корпорации подорожали почти на 30%. При таком сравнении слабым утешением для «лоялистов» России может служить тот факт, что ее активы повели себя не хуже активов в других развивающихся странах. Так, индекс MSCI Emerging Markets потерял за год 4,4%, а допустим, страновой индекс Бразилии – почти 19%. Впрочем, никакие утешения не понадобятся, если вспомнить, что главная задача всякого разумного инвестора – делать ставку на «правильные» сектора и компании, принимая во внимание общую ситуацию в стране лишь как объективную реальность, от которой, как от климата, никуда не денешься.

Сегодня по всему миру говорят чуть ли не о новом «технологическом буме» в США, имея в виду резкий взлет курсов акций так называемой новой экономики. Индекс NASDAQ за год вырос примерно на 40% и практически вернулся к уровням конца 1990-х, когда был раздут пузырь доткомов. Между тем у России, как выясняется, есть свой NASDAQ – небольшой и немногочисленный, но достаточный, чтобы дать на нем заработать широкому кругу инвесторов. Лидер нашего рейтинга – «Яндекс» – подорожал на 90%. Примерно на столько же подскочила капитализация глобального американского интернет-поисковика Google.

Акции главных сотовых операторов России – МТС, «ВымпелКом» и «МегаФон» – подорожали в среднем на 26%. Тоже неплохо! Высокий результат продемонстрировали «СТС Медиа», IBS, Mail.Ru Group. Факт есть факт: российский TMT-сектор пережил мощный «апгрейд», сопоставимый с американским. Продолжает удивлять инвесторов «русский Wal-Mart» – розничная сеть «Магнит», стоимость которой устойчиво растет в последние годы. Ее рыночная капитализация примерно в 30 раз (!) превышает чистую прибыль, ожидаемую по итогам 2013-го. Для сравнения, у исконной, американской Wal-Mart Stores мультипликатор Р/Е в 2 раза ниже...

А есть другая часть российских активов – та, из-за которой общая картина рынка оказывается унылой. Этот мрачный сегмент представлен в первую очередь компаниями «старой экономики». Металлургия и электроэнергетика – самые растерзанные жертвы текущей разбалансированности мировой и российской экономики. Сталелитейные и горнорудные эмитенты страдают от застоя мировых цен на сырье (спрос на него слабый, а мощностей в избытке), электроэнергетические – от отраслевых «контрреформ» в России. По мультипликаторам многие из компаний названных секторов выглядят недорого. Но делает ли это привлекательными вложения в них?

Возможно, в какой-то момент дешевизна их акций окажется столь вопиющей, что инвесторы захотят их купить. Однако трудно понять, насколько еще они могут подешеветь, прежде чем в рыночной оценке будут учтены все-все фундаментальные негативные факторы. Посмотрите на акции электроэнергетических компаний: судя по соответствующему отраслевому индексу ММВБ, за последний год они подешевели в среднем на 40%, а за три года – почти в 3,5 раза. Сегодня они котируются лишь немного выше минимальных уровней, достигнутых в конце 2008-го – начале 2009-го, в самый разгар мирового кризиса, и оцениваются примерно так же, как в 2005 году. Тогда акции электроэнергетического сектора, стоявшего накануне масштабных реформ, казались крайне дешевыми и привлекательными для долгосрочных вложений...

«Яндекс» (Yandex N.V.): Удачный поиск

Российский интернет-поисковик «Яндекс» (на публичном рынке представлен акциями голландской компании Yandex N.V., котирующимися на Нью-Йоркской фондовой бирже) в конце 2013-го стоил около 14 млрд долларов. То есть примерно столько же, сколько металлургические гиганты «Северсталь», «Евраз», «Магнитка» и «Мечел», вместе взятые! Исходя из биржевых котировок «Яндекс» оценивался приблизительно в 36 раз больше его чистой прибыли, ожидаемой аналитиками и руководством самой компании по итогам прошедшего года (для сравнения, у «Газпрома» показатель Price/Earnings составляет лишь около 3). Интересно, что ведущий мировой интернет-поисковик Google, с которым «Яндекс» жестко воюет за место под солнцем в Рунете, стоит «всего» в 25 раз больше чистой прибыли, прогнозируемой по итогам 2013-го. Высоченные мультипликаторы «Яндекса» объясняются уверенностью инвесторов в его радужных долгосрочных перспективах. И пока поводов для разочарований не было. В 2011-м чистая прибыль компании выросла на 50% по отношению к предыдущему году. В 2012-м – еще на 42%. А за первые девять месяцев 2013-го годовой рост данного показателя превысил 80% в рублевом выражении! Несмотря на глобальную экспансию Google, «Яндекс» прочно удерживает хозяйскую роль на российском рынке интернет-запросов: его доля здесь – порядка 60%. При этом ему удается ненавязчиво, но все больше и больше «монетизировать» аудиторию, запуская собственные и приобретая коммерческие интернет-сервисы.

«Аэрофлот»: Набрал высоту

Застой, сковавший отечественную экономику, проявился и в транспортном секторе. Согласно данным Росстата, за январь-сентябрь 2013-го грузооборот сократился на 0,4% по сравнению с аналогичным периодом 2012 года. Причем вялая динамика характерна для всех базовых видов перевозок – по земле, воде и воздуху. С пассажиропотоком ситуация повеселее: он вырос на 3,7%. За этим умеренным достижением скрывается, с одной стороны, провальный результат железнодорожного (–3,5%) и автомобильного (–6,8%) транспорта, а с другой – удивительные показатели авиации, нарастившей пассажиропоток почти на 16%. Россияне «учатся летать», все чаще выбираясь за границу и предпочитая самолеты поездам, когда нужно перемещаться внутри страны. Главный бенефициар этого процесса – контролируемый и всячески поддерживаемый правительством «Аэрофлот», чей пассажиропоток увеличился на те же 16% и на который в настоящее время приходится до 40% международных и 36% внутренних пассажирских авиаперевозок в России. За последние годы компания проделала масштабную работу по повышению эффективности бизнеса. Упор был сделан на модернизацию парка самолетов. Неуклонно пополняя его современными боингами и аэробусами, «Аэрофлот» добивается снижения удельных расходов на эксплуатацию судов. В том числе за счет меньшего потребления топлива. При этом стоимость топлива стагнирует (ведь цены на нефть за последние годы изменились слабо), что играет на руку авиаперевозчикам по всему миру. В таких условиях компания не могла не улучшить финансовые показатели. Когда в начале декабря она опубликовала отчетность за январь-сентябрь, восторгу инвесторов и аналитиков не было предела! На Московской бирже акции «Аэрофлота» меньше чем за четыре недели подорожали примерно на 40%, отреагировав на более чем 80-процентный годовой рост чистой прибыли.

«Магнит»: Притяжение не ослабевает

Спросите у инвесторов и аналитиков, какая из российских публичных компаний максимально приближена к идеалу, то есть сочетает высокие темпы роста бизнеса и корпоративную прозрачность. В 99 случаях из 100 прозвучит название крупнейшей розничной сети России – «Магнита». Ее основателя и ключевого акционера Сергея Галицкого биржевая публика обожает: за последние пять лет акции «Магнита» на Московской бирже подорожали почти в 20 раз. В конце минувшего года они стоили в 7,3 раза больше, чем в мае 2008-го, когда весь российский фондовый рынок достиг исторических максимумов. Для сравнения, Индекс ММВБ все еще примерно на 20% ниже от своих тогдашних рекордов. Капитализация «Магнита», на исходе 2013-го превышавшая 30 млрд долларов, больше совокупной стоимости всех (!) публичных компаний российской электроэнергетики. Оценка заслуженная, отражающая бурные темпы роста ритейлера. На конец третьего квартала общее число его торговых объектов (магазины у дома, гипермаркеты и пр.) составляло 7646. За последние пять лет их количество выросло в 3 раза, за девять месяцев прошлого года – на 762. При этом «Магниту» удается не только количественная экспансия, но и рост эффективности за счет выстраивания «умной» логистики и повышения производительности труда. Выручка в долларах, увеличившись за пятилетку 2008–2012 годов почти в 4 раза, в 2013-м росла примерно такими же темпами. По итогам года она превысит 18 млрд долларов. Чистая прибыль за пять лет увеличилась в 8 раз, в среднем на 56% в год. В январе-сентябре 2013-го темпы ее роста в годовом выражении составляли около 40%. В общем, выдающиеся результаты. Таких компаний на российском рынке действительно больше нет.

МРСК Центра: Обесточенная стоимость

Эта компания, обеспечивающая электроэнергией города и веси центральной части России, олицетворяет собой жертвенный список межрегиональных сетевых компаний (МРСК), чьи акции радикально обесценились в 2013 году. Есть предприятия, капитализация которых снизилась еще сильнее, чем у МРСК Центра. Например, МРСК Урала и МРСК Волги подешевели более чем на 70%. Но их низкая стоимость ставит их ниже «радара» нашего рейтинга. Между тем для справки: акции холдинга ОАО «Российские сети», контролирующего региональные сетевые компании, за 2013-й подешевели на 63%. Причина дружного обесценивания электросетевых компаний состоит в той самой «контрреформе» отрасли, о которой так много говорится в последние два-три года. Правительство России фактически отказалось от условно передовой («как на Западе») системы RAB-регулирования тарифов на передачу электроэнергии. Хуже того (в особенности для акционеров сетевых компаний), оно объявило о радикальном торможении темпов индексации регулируемых тарифов. Наконец, власти, по сути, отложили в долгий ящик идею «пилотной» приватизации одной или нескольких МРСК. В совокупности эти факторы нанесли сокрушительный удар по инвестиционной привлекательности сетевого хозяйства.

Nordgold: Много золота, мало денег

Обвал цен на золото не мог не нанести удар по золотодобывающим предприятиям во всем мире. Примечательно, однако, что рыночная капитализация последних пострадала намного сильнее, чем можно было ожидать, глядя на график котировок желтого металла. Цена одной его унции с пиковых уровней сентября 2011 года к концу 2013-го опустилась чуть менее чем на 40% – примерно с 1900 до 1200 долларов. За это же время акции ведущих золотодобывающих конгломератов мира подешевели в среднем почти втрое, согласно Amex Gold BUGS Index (глобальный индикатор, рассчитываемый Американской фондовой биржей). За отдельно взятый 2013-й котировки золота снизились на 30%, а капитализация «золотых» компаний – приблизительно вдвое. В результате краха она вернулась к уровню... 2005 года, хотя сам желтый металл стоит едва ли не в 3 раза больше, чем тогда. В чем же причина агрессивного сброса инвесторами акций золотодобывающих компаний? А в том, что в годы бума многие из них вложили огромные средства в освоение новых, зачастую «трудных» месторождений, ради чего влезли в долги. И когда золото начало дешеветь, вместо того чтобы дорожать, постепенно становилось понятно, что залежи золотоносной руды – это одно, а прибыли – нечто совершенно другое. Последние тают на глазах, а то и вовсе испаряются. Подобная участь постигла и российскую компанию Nordgold, которая до 2011-го была подразделением «Северстали» и добывает золото в России, Казахстане, Французской Гвиане и Буркина-Фасо. Так, за первые девять месяцев минувшего года, согласно отчетности по международным стандартам, она получила чистый убыток в размере 140 млн долларов, тогда как за аналогичный период 2012-го – прибыль в 123 млн долларов.

ГК «Петропавловск»: Под тяжестью желтого металла

Еще один яркий пример золотодобывающего предприятия с растерзанной капитализацией. Акции ГК «Петропавловск» (второй по величине производитель золота в России) за 2013 год обесценились аж в 5 раз. И это после падения их курса на 40% в 2012-м. Собственно с производством все нормально. Оно стабильно, из года в год растет, то и дело запускаются новые месторождения. Благодаря чему выручка компании за последние три года увеличилась в 2 с лишним раза, хотя среднегодовые цены на золото за этот период поднялись всего на 10%. А вот с прибылями беда. Их нет, последние пару лет компания работает в убыток. И все из-за устойчивого роста себестоимости добычи. Еще в 2011-м полные денежные затраты компании на производство одной унции в среднем не превышали 700 долларов. А по данным за первое полугодие 2013-го, этот показатель составлял 1157 долларов. То есть себестоимость едва ли не сравнялась с текущей рыночной ценой золота. Откуда же взяться прибылям? Между тем у «Петропавловска» огромные обязательства перед кредиторами. В конце сентября чистый долг достигал почти 1 млрд долларов, что лишь на 20–30% меньше выручки, ожидаемой по итогам прошедшего года (пока есть только предварительные оценки).